信达证券：季节性分歧不改牛市趋势

　　核心结论：随着行情的演绎，近期投资者分歧有所加大。部分投资者担心4 月决断，因为：（1）AI、热度下降、低位补涨，板块轮动到尾声，当没有低位板块可以轮动时，可能会有调整；（2）4 月季报盈利数据不确定、之前几年Q1 开门红的数据Q2 都没能持续，这一次也有这个风险；（3）4 月美国对等关税政策、出口数据下滑。但我们认为，这一次4 月决断可能只会带来小扰动，因为：（1）Q1 躁动，4 月决断，Q2 休息的季节性规律在早期较为有效，但最近6 年的统计显示，投资者定价更提前了，4 月决断胜率约为50%。（2）之前两年，大多数二级市场投资者的预期是出口数据不可持续，所以出口的下滑有可能已经提前定价了，类似2019 年。（3）去年9 月以来，地产销售中枢逐渐震荡企稳，由此导致今年的Q2 可能会和之前几年不同。牛市核心趋势关注居民资金和企业盈利，这些方面年度有望进一步改善，季节性的扰动可能会再次提供新的买点。

　　（1）市场有分歧的原因之一：季节性的4 月决断。观察2009 年以来的数据，能够看到，这种季节性规律正在不断变化，2009-2013 年这种规律较为明显，2 月、3 月、4 月市场上涨概率分别为100%、60%和40%，并且4-6 月的胜率都较低。但是之后的10 年，2 月和3 月胜率在下降，4 月胜率先下降（2014-2018）后上升（2019-2024）。如果以2019-2024 年规律来看，1 月和3 月胜率较低，4-6 月胜率逐渐上行，7-9 月胜率再次下行。所以“4 月决断”可能正在逐渐失效。

　　（2）市场有分歧的原因之二：出口数据下滑和海外不确定性。出口下滑是投资者当下较为一致的判断，再考虑到4 月美国的贸易政策，Q2 是否会对股市产生影响？我们认为，这种担心冲击可能较小，因为美国大选期间，中美关系的不确定性可能已经定价充分了。参考2018-2019 年，股市调整较大主要出现在2018 年（贸易担心的前期），2018 年底-2019 年出口数据真正下滑的时候，对股市已经影响较小了。同样，2023Q4-2024Q3，出口数据好，但由于提前担心特朗普当选，之前2 年，大多数二级市场投资者的预期是出口数据不可持续，所以出口的下滑有可能已经提前定价了。

　　（3）之前3 年持续弱的房地产，对经济的拖累有望逐步结束。之前3 年，地产销售，都是在房地产放松政策之后1 个季度有回升，随后快速下滑。但从去年9 月以来，地产销售虽然有波动，但中枢正在逐渐震荡企稳。由此可能会导致今年Q2 市场走势和之前3 年有较大的差异。