招商策略：A股在有了类“平准基金”机制后，下行风险明显降低

　　来源：招商证券策略研究

　　有别于市场认知，我们认为当前市场在“平准”力量的作用下行风险可控，在市场明显缩量震荡且业绩披露期临近尾声，指数选择突破式上行的概率较大。一季度经济数据改善且后续仍可能有进一步政策加码对冲外部冲击的背景下，最终今年总需求稳中有升的概率比较大，企业盈利有望稳中有升。股票市场方面，核心指数再度出现了“平准式”走势，多次出现尾盘宽基指数ETF放量，推动指数回拉收红。往后看，在ETF维护指数稳定的背景下，A股下行风险可控，上涨有空间，后续建议关注三个方向：局部景气回升（券商、大消费、军工、AIDC、半导体自主可控）、高自由现金流、低渗透率且高成长赛道（AI、人型机器人）。

　　核心观点

　　⚑【观策·论市】核心指数出现“平准”走势，后市该如何应对：本周汇金再次发挥“平准”作用，每当重要权重指数在盘中下跌时，以沪深300ETF为代表的部分ETF总会在尾盘出现成交量的短期迅速放大，最终使得沪深300和上证指数基本平盘或者录得微幅上涨。我们认为，A股在有了类“平准基金”机制后，下行风险明显降低。在指数稳定的背景下，A股下行风险可控，上涨有空间，那么预期回报曲线将会大幅改善，出现类“看涨期权”属性。此时选择正确属性的股票变得非常关键。我们认为后续选择三种属性的股票：（1）局部景气回升的股票、（2）高自由现金流收益率（FCF/市值）的股票、（3）低渗透率且渗透率可能会提升的赛道。

　　⚑【复盘·内观】本周A股市场整体表现较好，主要原因有：（1）2025年一季度中国GDP31.88万亿元，较上年增长5.4%；（2）延续上周反弹趋势，但市场成交额显著萎缩，资金活跃度下降，市场结构性分化明显；（3）关税政策不确定性增强，美联储不急于调整基准政策利率；（4）港股整体震荡反弹上行。

　　⚑【中观·景气】3月社零总额当月同比增幅扩大，智能手机产量同比转正。3月社会消费品零售总额当月同比增幅扩大，扩消费政策效应持续显现。本周景气改善的领域主要有：1）电子延续景气，3月智能手机产量同比转正，通讯器材零售额同比增幅扩大；2）3月家用电器、金银珠宝、粮油食品、烟酒零售额同比增幅扩大；3）3月房屋新开工面积、房屋竣工面积、商品房销售额累计同比降幅收窄。后续关注景气度改善或较高的白电、乳制品、软饮料、钟表珠宝、消费电子等。

　　⚑【资金·众寡】ETF延续净流入、融资流出收窄。融资资金前四个交易日合计净流出45.7亿元；新成立偏股类公募基金68.8亿份，较前期下降112.8亿份；ETF净申购，对应净流入368.6亿元。融资资金净买入电子、汽车、基础化工等；券商ETF赎回较多，医药ETF申购较多。重要股东净增持规模缩小，计划减持规模下降。

　　⚑ 【主题·风向】研究称GPT-4.5大模型通过图灵测试。近日，来自加州大学圣迭戈分校的研究学者首次提供了人工系统（LLaMa-3.1-405B 和 GPT-4.5）通过标准三方图灵测试的实证证据。1）GPT-4.5 被判断为人类的比例高达 73%，显著高于真实人类参与者被选中的比例。2）LLaMa-3.1 在相同提示下被判断为人类的比例为 56%，与人类参与者没有显著差异。

　　⚑【数据·估值】本周整体A股估值水平下行，万得全A指数PE（TTM）为14.6，较上周上行0.2，处于历史估值水平的44.8%分位数。本周指数估值多数上涨，其中，钢铁、传媒、环保估值涨幅居前，电子、社会服务、电力设备估值跌幅居前。

　　⚑ 风险提示：经济数据不及预期，政策理解不全面，海外政策超预期收紧。

　　观策·论市——核心指数出现类“平准”走势，后市该如何应对

　　本周指数再度出现了“类平准”式走势。每当重要权重指数（沪深300和上证指数）在盘中下跌时，在盘中或者临近收盘时，以沪深300ETF为代表的部分ETF总是会出现成交量的短期迅速放大，最终使得沪深300和上证指数基本平盘或者录得微幅上涨。

　　据公开信息梳理，汇金有以下要点：（1）根据汇金负责人的答记者问，中央汇金公司是资本市场上的“国家队”，发挥着类“平准基金”作用；（2）中央汇金公司可动用的自有资金规模较大，人民银行将在必要时向中央汇金公司提供充足再贷款支持；（3）在市场出现异常波动时，中央汇金公司多次出手大幅增持ETF维持市场稳定；（4）在本周4月15~18日这四个交易日，市场并没有出现大幅下跌和异常波动，但是指数盘中下跌时，ETF成交量总是会突然放大，并且盘后数据显示四个主要ETF出现净流入。

　　因此，我们认为，A股在有了类“平准基金”机制后，稳定程度大幅提升。A股下行风险可控，上涨有空间，那么预期回报曲线将会大幅改善，出现类“看涨期权”属性。当前市场面临着方向选择，如果市场下行风险可控，选择上行的概率就明显增大。此时选择正确属性的股票变得非常关键。我们认为后续选择三种属性的股票：（1）局部景气回升的股票（2）高自由现金流收益率（FCF/市值）的股票、（3）低渗透率且渗透率可能会提升的赛道。

　　总体来看，一季度经济数据全面超预期，实际GDP增速达到5.4%，出口对于经济仍然产生了主要拉动贡献，社零增速和投资增速的回暖。从总需求的角度来看，考虑政府支出、社零、房地产销售、企业资本开支、出口额后的总需求增速3月触底反弹，而M1增速也同时触底反弹。尽管市场对于美国关税提升对中国出口的担忧始终存在，但是从总需求的角度来看，今年财政的空间比较大，当外资真正下行开始，财政支出也大概率会持续发力，在没有地产产生的拖累明显减弱后，最终使得今年总需求稳中有升的概率比较大。

　　结合经济数据来看，细分领域景气度较高或有改善的方向主要集中在三个方向：1）消费服务领域：家电、家具、文化办公用品、通讯器材、金银珠宝等；2）新能源车、发电设备、集成电路、风电、工业机器人等高新技术制造领域生产端保持较高景气；3）地产销售端及资金端边际改善。

　　1、核心指数出现类“平准”走势，后市该如何应对

　　（1）上周（4.7-4.11）汇金快速出手，发挥类“平准”作用

　　在此前一周（4月11日~4月17日）受到美国“对等关税”造成市场大幅波动时，相关部门迅速出手稳定市场，从中央、集团、省市三个维度呵护市场。中央层面，汇金宣布增持ETF，央行则为汇金提供贷款支持，诚通、国新分别增持ETF与国央企、科技类股票，并且分别规划1000亿、800亿用于增持股票。集团层面：招商集团、兵器工业集团等多家集团公司宣布旗下上市公司开展增持回购计划。

　　中央汇金发挥类“平准”作用。中央汇金公司有关负责人就2025年4月7日公告答记者问，汇金相关负责人介绍，中央汇金公司是国有独资公司……中央汇金公司一直是维护资本市场稳定的重要战略力量，是资本市场上的“国家队”，发挥着类“平准基金”作用。自2008年以来，中央汇金公司多次参与维护资本市场稳定工作，积极提升资本市场的内在稳定性。中央汇金公司将继续发挥好资本市场“稳定器”作用，有效平抑市场异常波动，该出手时将果断出手。下一步，中央汇金公司将坚定增持各类市场风格的ETF，加大增持力度、均衡增持结构。

　　汇金发挥类“平准基金”有如下优点：

　　一是资产实力雄厚。作为国有金融资本受托管理机构，中央汇金公司经营稳健，资产负债表健康。二是现金流充足稳定。中央汇金公司每年获得稳定的现金分红，可动用的自有资金规模较大。三是融资渠道畅通高效。经多年发展，中央汇金公司已建立起覆盖短中长期限、成熟稳定的市场融资渠道，还可获得人民银行流动性支持，中国人民银行于2025年4月8日明确表态，将在必要时向中央汇金公司提供充足再贷款支持。

　　（2）本周（4.14-4.18）重要机构投资者再次通过ETF稳定市场

　　本周，在市场出现盘中调整时，再度ETF成交量再度出现了明显放大，指数企稳回升的态势。就在普遍认为在市场平稳运行后，短期汇金等重要机构投资者可能不太会再入市操作时，本周（4月14日~4月18日）每当重要权重指数（沪深300和上证指数）在盘中下跌时，在盘中或者临近收盘时，以沪深300ETF为代表的部分ETF总是会出现成交量的短期迅速放大，最终使得沪深300和上证指数基本平盘或者录得微幅上涨。

　　而最终，4月15~18日这四个交易日，沪深300、中证500、中证1000、上证50这四个ETF净流入551亿，在四个交易日，上证指数每日涨幅分别是0.1%，0.3%，0.1%，-0.1%累计涨幅是0.4%；沪深300指数每日涨幅是0.1%，0.3%，0%，0%，累计涨幅是0.4%。

　　过去四个交易日市场出现类“平准式”走势，体现为波幅降低，指数每天触底回升后都在平盘附近收盘。这种级别的低波动，在历史上都属于比较少见的现象，下周需要观察市场是否继续这么演绎。现在根据公开已知信息我们可以梳理几个要点：

　　1、根据汇金负责人的答记者问，中央汇金公司是资本市场上的“国家队”，发挥着类“平准基金”作用；

　　2、中央汇金公司可动用的自有资金规模较大，人民银行将在必要时向中央汇金公司提供充足再贷款支持；

　　3、在市场出现异常波动时，中央汇金公司多次出手大幅增持ETF维持市场稳定；

　　4、在本周4月15~18日这四个交易日，市场并没有出现大幅下跌和异常波动，但是指数盘中下跌时，ETF成交量总是会突然放大，并且盘后数据显示四个主要ETF出现净流入。

　　第四点，是我们需要观察是否持续的现象。

　　当前，市场主要担心的点就是美国对中国征收关税以及其他打压措施，影响经济和风险偏好，简单说就是“怕跌”。但是，由于中央汇金公司发挥着类“平准基金”作用，即便是在出现了美国对中国商品征收145%高额关税这种特别超预期的重大风险冲击，A股尽管短期内跌幅较大，但是马上出现了大幅回升。在4月3日，美国宣布对等关税以来，上证指数和沪深300指数分别跌2.2%和2.9%，在所有主要资本市场中表现最为抗跌。

　　尽管中美对抗短期内难以完全消停，但是后续再出现比征收商品征收145%高额关税这种级别的利空的概率已经很低，因此我们可以说，A股在这个位置附近，下行的风险可控度大幅提升。

　　因此，我们认为，A股在有了类“平准基金”机制后，稳定程度大幅提升。A股下行风险可控，上涨有空间，那么预期回报曲线将会大幅改善，出现类“看涨期权”属性。当前市场面临着方向选择，如果市场下行风险可控，选择上行的概率就明显增大。

　　此时选择正确属性的股票变得非常关键。我们认为后续选择三种属性的股票：

　　第一，一季报业绩改善，局部景气回升的股票。既然指数估值稳定，那就赚盈利回升的钱。这一方向上，券商、大消费、军工、AIDC、半导体自主可控领域目前来看景气回升的概率较大。

　　第二，高自由现金流收益率（FCF/市值）。既然经济整体稳定指数稳定，就找到真正赚钱的公司“现金机器”（cash machine），公司赚钱后，无论是分红或者回购，都能够投资者带来真实的内在回报。

　　第三，低渗透率且渗透率可能会提升。既然下行风险有限，那风险偏好迟早会提升，下周之后业绩披露高峰期结束，再度进入业绩真空期在经济整体稳定，流动性充裕背景下，低渗透率且渗透率可能会提升的方向值得重点关注：AI应用（AI Agent为代表）、人型机器人，可控核聚变、固态电池、低空经济、深海科技等领域是目前市场关注度最高的细分领域。

　　2、经济数据的核心亮点：财政开支的发力和总需求增速的回升

　　总体来看，一季度经济数据全面超预期，实际GDP增速达到5.4%，出口对于经济仍然产生了主要拉动贡献，社零增速和投资增速的回暖。

　　一季度广义财政支出增速达到5.6%，较去年全年提升，而全年预算增速目标为9%左右，因此，二季度开始如果由于美国关税的影响，出口受到冲击，那么财政支出增速将会进一步触底回升，我们此前已经分析过，财政支出的持续回暖对股市的回暖有着重要意义。

　　从单月增速来看，3月广义财政支出增速已经较1-2月明显提升。

　　最终，从总需求的角度来看，考虑政府支出、社零、房地产销售、企业资本开支、出口额后的总需求增速3月触底反弹，而M1增速也同时触底反弹。

　　尽管市场对于美国关税提升对中国出口的担忧始终存在，但是从总需求的角度来看，今年财政的空间比较大，当外资真正下行开始，财政支出也大概率会持续发力，在没有地产产生的拖累明显减弱后，最终使得今年总需求稳中有升的概率比较大。

　　3、从一季度经济数据看行业景气线索

　　一季度在政策持续出台的背景下，GDP当季同比增幅实现5.4%的增速，与去年四季度持平。细分领域中增速相对较高的领域主要是信息软件和信息技术服务业（10.3%）、租赁和商务服务业（10.2%）、制造业（6.8%）；农林牧渔、建筑业、金融业、房地产增速相对偏低。其中制造业、批发和零售、信息软件和信息技术服务业GDP增速相比去年四季度分别提升0.6、0.1和0.7个百分点，反映出制造业、消费、信息技术领域一季度对经济增长贡献较多增量。

　　细分领域景气度较高或有改善的方向主要集中在三个方向：

　　1）消费服务领域：家电、家具、文化办公用品、通讯器材、金银珠宝等

　　1-3月份在扩大内需系列政策的提振下，社会消费品零售额累计同比增幅扩大至4.6%（前值4.0%），单3月份同比增幅扩大至5.9%（前值4.0%）。改善较为明显的细分领域主要集中在：1）受益于“以旧换新”和国补的家电、汽车、通讯器材等，其中家电单3月零售同比增幅扩大至35.1%，汽车零售当月同比增速转正至5.5%，通讯器材自今年加入国补以来，连续两个月零售额实现20%以上增速；2）商品房销售改善带来家具3月零售同比增幅扩大至29.5%；3）金价上涨带来3月金银珠宝零售同比增幅扩大至10.6%；此外粮油食品（13.8%）、烟酒（8.5%）、日用品（8.8%）、文化办公用品（21.5%）等领域零售增速也有所改善。

　　2）新能源车、发电设备、集成电路、风电、工业机器人等高新技术制造领域生产端保持较高景气

　　高新技术制造业生产端仍然保持较高景气度。3月运输设备制造业规模以上企业工业增加值同比增幅扩大8.4个百分点至19%、电气机械及器材制造业工业增加值同比增幅扩大3.8个百分点至13%、TMT制造业工业增加值同比增幅扩大4.4个百分点至13.1%。主要产品产量来看，动车组、发电设备、新能源汽车、光伏电池等两年复合增速均在25%以上，此外动车组、发电设备、金属冶炼设备、风电、民用钢制船舶、电子计算机整机、微型电子计算机等产量两年复合增速扩大。

　　TMT领域，生产端，3月份智能手机产量同比增幅转正至7%（前值-1%），电子计算机整机产量当月同比增幅扩大至9.3%，移动通信手持机当月同比转正至0.4%（前值-1.0%）；需求端，随着消费补贴的提振，3月通信器材零售增幅扩大至28.6%，板块生产和销售均保持较高景气。但出口方面，3月份集成电路、手机、自动数据处理设备等出口同比增速明显走弱。后续出口面临较大不确定性，需要更多内需的发力，支持板块的增长。

　　制造业投资仍然保持较高增速，1-3月制造业固定资产投资同比增幅扩大至9.1%，受“两新”政策提振的设备工器具投资同比增幅扩大至19%。运输设备（37.9%）、TMT制造业（10.5%）、汽车（24.5%）等均保持较高投资增速。但也需注意通用设备、专用设备、汽车、电气机械、计算机等制造业产能利用率在一季度有所降低，后续需进一步关注前期投资端向生产端的转化。

　　3）地产销售端及资金端边际改善

　　一季度地产领域出现“小阳春”，房屋新开工和竣工面积同比降幅分别收窄至-24.4%和-14.3%，三个月滚动来看施工和竣工同比降幅均有所收窄。销售端，1-3月商品房销售面积同比降幅持续收窄至-3.0%，商品房销售额同比降幅收窄至-2.1%，创2023年7月以来的最高值。

　　随着销售的回暖，地产开发资金端也有所改善，三个月滚动来看，地产开发资金来源同比降幅收窄至-8.1%，其中国内贷款降幅收窄至-4.83%，自筹资金降幅收窄至-6.50%。后续随着库存的去化、房价止跌回稳，对家具、建材等拉动作用有望进一步显现。

　　综合以上来看，“924”政策转向的效果持续体现，一季度经济数据普遍回暖，GDP同比实现5.4%的较高增速。分项中工业增加值、社会消费品零售、投资、出口等均有所改善。综合一季度经济数据和行业高频数据来看，景气度较高或者有所改善的领域主要集中在：1）消费服务领域，尤其是受益于“两新”政策和地产销售回暖的领域，如家电、家具、文化办公用品、通讯器材、金银珠宝等；2）部分高新技术制造业，生产和投资端仍然保持较高水平，如新能源车、集成电路、发电设备、工业机器人等；3）地产产业链，销售回暖带动开发端资金也有所改善，同时新开工和竣工降幅收窄。后续随着库存的去化、房价止跌回稳，对家具、建材等拉动作用有望进一步显现。整体看，经济内生增长动能在逐渐恢复，后续关税不确定性预计带来出口的较大扰动，扩大内需政策有望进一步发力，推荐重点关注内需板块景气修复的机会。

　　4、近期政策新的边际变化

　　近期政策表态积极，后续政策加力值得期待。从重要表态来看，4月15日，国务院总理李强在北京调研时强调要积极稳住外贸基本盘，推动多元化市场开拓、贸易渠道创新和内外贸一体化，强化政策支持，提振消费能力和意愿，培育内需市场。4月17日，国务院围绕“加强预期管理，协同推进政策实施和预期引导”开展第十三次专题学习。李强总理主持并强调，预期是市场经济的重要属性，宏观调控不仅要调供需，更要管预期。要优化法治化营商环境，切实保护企业合法权益，增强市场信心，提升宏观经济治理效能，助力高质量发展。4月18日，李强主持召开国务院常务会议，会议指出要稳定外贸外资发展，一业一策、一企一策加大支持力度，支持外资企业境内再投资；要持续稳定股市，持续推动房地产市场平稳健康发展。

　　➢消费方面：1）商务部：4月14日，商务部等6部门近日联合印发《关于组织开展“购在中国”系列活动的通知》，部署各地聚焦首发经济。4月16日电，《求是》杂志2025年第8期刊登商务部部长王文涛署名文章《多措并举扩大服务消费》。文章指出，顺应居民消费结构升级趋势，在抓好公共服务“保基本”前提下，通过“对外开放”、“对内放开”的办法，充分发挥市场力量，着力增加高品质服务供给。2）海南、广州发布促消费政策：4月13日，《海南省提振和扩大消费三年行动方案》提到，加大财政支持力度。2025-2027年，统筹各级财政资金100亿元以上，支持提振和扩大消费。4月14日，广州市印发《广州市培育建设国际消费中心城市2025年工作要点》。其中指出，加力扩围消费品以旧换新。

　　➢地产方面：4月15日，国务院总理李强在调研北投科创社区人才公寓项目时，他肯定北京市盘活存量房、将商品房转为保障性住房的做法，强调要赋予地方更大自主权，推进城市更新、城中村和危旧房改造，支持刚需和改善性住房需求，加快构建房地产发展新模式，推动房地产市场平稳健康发展。

　　➢出口转内销方面：4月13日，商务部在海口启动“外贸优品中华行”活动，旨在通过“1+10+N”模式（1场启动仪式、10个重点省份、N场行业对接）推进内外贸一体化，帮助外贸企业拓展内销渠道。为助力外贸企业开拓国内市场，各大零售企业纷纷推出专项支持措施。

　　5、本周ETF方面重要变化

　　（1）净买入规模收窄，集中在宽基指数

　　本周ETF净流入369亿元，相较于上周明显收窄，并且主要集中在宽基指数ETF，其中沪深300、上证50、中证500ETF分别净流入325、79、34亿，贡献了主要净流入，而主题与行业类ETF以净流出为主。

　　（2）日内成交额分布集中在尾盘

　　上周主要宽基ETF日内成交分布较为均衡。上周ETF净流入1693亿创历史新高，并且集中在前两个交易日，其中4月8日周二沪深300、中证1000单日净流入与成交额均创下历史新高。从日内成交额分布来看，上周前两个交易日主要宽基指数ETF成交额分布较为均匀，全天均有较强的买入力量，或为重要机构投资者在面对外部冲击时提供流动性并托底市场。

　　本周主要宽基ETF集中在尾盘放量。本周除周一外的四个交易日重要宽基指数ETF均呈现放量净买入，或为重要机构投资者通过ETF稳定市场。从日内成交额分布来看，本周宽基指数集中在尾盘放量：周三沪深300、上证50、中证500及中证1000ETF在临近收盘时成交量明显放大，推动主要指数快速上涨；周五沪深300与上证50在尾盘明显放量，对指数形成有力支撑。

　　6、权重指数连阳后市场的风格特征变化

　　4月17日，沪指收涨0.13%，自4月7日以来再度连涨8天，累计涨幅为5.93%，在历史上上证指数23次连涨纪录中排名第18位。

　　从历史上上证指数连涨超过8天后市场风格特征表现来看，上证指数连涨后主要宽基指数后一周至后六月上涨概率多数超过50%，后一个月和后三个月维度中证500和中证1000上涨概率超过中证100和沪深300。从四维度风格表现看，连涨后1月和3月市场风格从大盘价值小盘成长切换，后6月又重回大盘价值。大类行业风格表现来看，后1月和后3月维度，可选消费和必选消费上涨概率超过其他行业，TMT和医药生物偏科技大类行业上涨概率也相对较高。

　　7、小结

　　复盘·内观——A股市场主要指数涨跌分化，北证50指数上涨

　　本周（4月14日—4月18日）A股市场主要指数涨跌分化。主要指数中，北证50和大盘价值涨幅居前，分别上涨3.48%和2.62%；中小100和小盘成长跌幅居前，分别下跌1.15%和0.97%。本周全A日均成交额为1.11万亿元，周度下跌31.24%。

　　本周A股市场整体表现较好，主要原因有：（1）2025年一季度中国GDP31.88万亿元，较上年增长5.4%；（2）延续上周反弹趋势，但市场成交额显著萎缩，资金活跃度下降，市场结构性分化明显；（3）关税政策不确定性增强，美联储不急于调整基准政策利率；（4）港股整体震荡反弹上行。

　　从行业上看，本周申万一级行业涨多跌少，银行（4.04%）、房地产（3.40%）、煤炭（2.71%）等表现相对较好；国防军工（-2.55%）、农林牧渔（-2.15%）、计算机（-0.84%）表现较差。从涨跌原因看，本周表现较好的行业及主要原因：银行（年初以来，已有农业银行、邮储银行、招商银行、中信银行等多家上市银行获得险资举牌；一季度金融业GDP同比增长3.8%）、房地产（青岛出台促消费、惠人才、活市场的12条楼市新政；一季度房地产业GDP同比增长1%；3月商品住宅销售价格环比上涨城市个数增加）、煤炭（国家发改委、能源局印发《新一代煤电升级专项行动实施方案（2025—2027年）》，推进煤电转型升级）；跌幅较大的行业及主要原因：农林牧渔（主题性投资阶段性退潮）、国防军工（前期板块涨幅明显）、计算机（美方关税豁免政策不定）。

　　中观·景气——3月社零总额当月同比增幅扩大，智能手机产量同比转正

　　1-3月社会消费品零售总额累计同比增幅扩大，单月同比增幅扩大。1-3月份社会消费品零售总额124671亿元，同比增幅扩大至4.6%，其中除汽车以外消费品零售额113434亿元，增长5.1%（前值4.8%）；单3月份同比增长5.9%（前值4.0%），其中除汽车以外的消费品零售同比增长6.0%（前值4.8%）；两年复合平均增幅收窄至4.5%（前值4.7%）。

　　从消费类型来看，3月餐饮收入、商品零售同比增幅均扩大。3月份餐饮收入同比增长5.6%（前值4.3%）；商品零售同比增长5.9%（前值3.9%）。1-3月份餐饮收入累计增长4.7%（前值4.3%）；商品零售累计同比增长4.6%（前值3.9%）。1-3月份全国实物商品网上零售额同比增长5.7%（前值5.0%），占社会消费品零售总额的比重为24.0%；其中吃类、用类商品分别增长14.0%、5.6%，穿类商品下降0.1%。

　　从商品类别来看，必选消费增速普遍改善，可选消费波动较大。必选消费中限额以上粮油食品单月同比增幅扩大至13.8%（前值11.5%），服装鞋帽针纺织品增幅扩大至3.6%（前值3.3%）。可选消费中化妆品类同比增幅收窄至1.1%，金银珠宝类增幅扩大至10.6%（前值5.4%），中西药品增速收窄至1.4%（前值2.5%）。两年复合增速来看，饮料、金银珠宝、日用品、纺织服饰、家具、家电、文化办公用品等有不同程度改善。

　　大众消费品、地产产业链加权平均增幅均扩大，尤其家电、家具、通讯器材在“以旧换新”加力扩围驱动下，增速相对较高。大众消费品产业链当月加权平均增幅扩大至7.9%（前值6.4%），细分领域必选消费多数改善，可选消费表现分化，波动较大；地产产业链当月加权平均增幅扩大至30.4%（前值9.7%），其中家用电器音像器材增幅扩大至35.1%（前值10.9%），建筑及装潢材料同比转负至-0.1%（前值0.1%），家具同比增幅扩大至29.5%（前值11.7%）；其他领域文化办公用品同比增幅收窄至21.5%、通讯器材同比增幅扩大至28.6%（前值26.2%）、汽车同比转正至5.5%（前值-4.4%）。

　　3月智能手机产量同比由负转正，三个月滚动同比增幅扩大。3月智能手机产量110.86百万台，同比由负转正至7.00%（2024年12月为-1.00%）；智能手机产量三个月滚动同比增幅扩大0.30个百分点至3.23%。

　　3月集成电路产量同比增幅收窄，三个月滚动同比增幅收窄。3月集成电路产量为420.0亿块，同比增幅收窄3.3个百分点至9.20%；集成电路产量三个月滚动同比增幅收窄0.87个百分点至10.13%。

　　3月工业机器人产量同比增幅收窄，三个月滚动同比增幅收窄。3月工业机器人产量6.19万台/套，当月同比增幅收窄20个百分点至16.70%（2024年12月为36.70%），三个月滚动同比增幅收窄5.57个百分点至27.57%；1-3月累计产量14.88万台/套，累计同比增幅收窄1.0个百分点至26.00%。

　　3月金属切削机床产量同比增幅收窄，三个月滚动同比增幅扩大。3月金属切削机床产量为8.00万台，同比增幅收窄12个百分点至23.00%，三个月滚动同比增幅扩大5.30个百分点至22.83%。1-3月金属切削机床累计产量为18.00万台，同比增幅扩大6.10个百分点至20.50%。

　　本周DRAM存储器价格环比上行。截至3月21日，8GB DDR4 DRAM价

　　1-3月份房屋新开工面积累计同比降幅收窄，房屋竣工面积累计同比降幅收窄；商品房销售额、商品房销售面积累计同比降幅收窄。1-3月份房屋新开工面积累计值为1.3亿平方米，同比下行24.40%，降幅较前值收窄5.2个百分点，三个月滚动同比收窄至-20.57%（前值-23.62%）。1-3月份房屋竣工面积累计值为1.31亿平方米，同比下行14.30%，降幅较前值收窄1.3个百分点，三个月滚动同比收窄至-23.26%（前值-27.56%）。

　　1-3月份商品房销售额累计值为2.08万亿元，同比下行2.10%，降幅较前值收窄0.5个百分点，三个月滚动同比转负至-0.30%（前值1.13%）。1-3月份商品房销售面积累计值为2.19亿平方米，同比下行3.00%，降幅较前值收窄2.1个百分点，三个月滚动同比降幅扩大至-1.58%（前值-0.05%）。1-3月份房地产开发投资完成额累计值为1.99万亿元，同比下行9.90%，降幅较前值扩大0.1个百分点，三个月滚动同比降幅扩大至-7.98%（前值-7.56%）。

　　资金·众寡——ETF延续净流入、融资流出收窄

　　从全周资金流动的情况来看，本周融资资金净流出，新成立偏股类公募基金下降，ETF净申购。具体来看，融资资金前四个交易日合计净流出45.7亿元；新成立偏股类公募基金68.8亿份，较前期下降112.8亿份；ETF净申购，对应净流入368.6亿元。

　　从ETF净申购来看，ETF净申购，宽指ETF申赎参半，其中沪深300ETF申购较多，双创50ETF赎回较多；行业ETF以净赎回为主，其中券商ETF赎回较多，医药ETF申购较多。具体来看，股票型ETF总体净申购55.9亿份。其中，沪深300、创业板ETF、中证500ETF、上证50ETF、双创50ETF和科创50ETF分别净申购82.1亿份、净赎回2.0亿份、净申购6.2亿份、净申购29.0亿份、净赎回61.9亿份、净申购26.1亿份。行业方面，信息技术ETF净赎回0.2亿份；消费ETF净赎回0.5亿份；医药ETF净申购19.9亿份；券商ETF净赎回10.5亿份；金融地产ETF净赎回3.0亿份；军工ETF净赎回6.1亿份；原材料ETF净赎回2.1亿份；新能源&智能汽车ETF净赎回0.8亿份。

　　本周新成立偏股类公募基金规模较前期回落，新成立偏股类基金68.8亿份。

　　两融方面，融资资金前四个交易日净流出45.7亿元。从行业偏好来看，本周融资资金集中买入电子，净买入额达28.3亿元，其他净买入规模最高的行业主要包括汽车、基础化工、有色金属等；净卖出的主要是计算机、非银金融、银行等。从个股来看，融资净买入较高个股包括胜宏科技、立讯精密、比亚迪等，净卖出较多的主要包括贵州茅台、江苏银行、宁德时代等。

　　从资金需求来看，重要股东净增持规模缩小，计划减持规模下降。本周重要股东二级市场增持10.0亿元，净增持10.0亿元，净增持规模缩小。其中，净增持规模较高的行业包括银行、有色金属、计算机等。本周公告的计划减持规模为1.4亿元，较前期下降。

　　主题·风向—— 研究称GPT-4.5大模型通过图灵测试

　　本周A股市场涨跌分化，万得全A上涨0.39%，沪深300上涨0.59%，创业板指下跌0.64%。A股涨幅居前的重要主题指数为水电、射频及天线、一线地产商。

　　本周和下周值得关注的主题事件有：

　　国内重要资讯与产业政策

　　（1）经济数据——一季度国内生产总值同比增长5.4%，全国一般公共预算支出同比增长4.2%

　　国家统计局4月16日公布的数据显示，经初步核算，2025年一季度中国GDP31.88万亿元，按不变价格计算，比上年增长5.4%。这一增速与2024年四季度持平，超出2025年3月两会制定的全年增长5%左右的目标。4月18日，财政部发布2025年一季度财政收支情况，一季度，全国一般公共预算支出72815亿元，同比增长4.2%。分中央和地方看，中央一般公共预算本级支出8717亿元，同比增长8.9%；地方一般公共预算支出64098亿元，同比增长3.6%。

　　新闻来源：https：//finance.sina.com.cn/jjxw/2025-04-16/doc-inetimqy7068338.shtml

　　https：//www.cls.cn/detail/2008539

　　（2）芯片——海南大学发布自主研发的BCI核心技术与系列产品标志我国脑机接口实现全链条自主可控

　　海南大学生物医学工程学院4月18日官微消息，海南大学正式发布自主研发的植入式脑机接口（BCI）核心技术与系列产品，包括全球领先的脑机接口专用芯片、神经信号采集系统、神经信号调控系统及神经元定位系统。该技术突破标志着我国在脑机接口领域实现全链条技术自主可控，为脑科学研究和医疗应用注入“中国芯”动力。

　　新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2007981

　　（3）算力——地方发改委下发算力摸底通知涉及已建、在建和拟建项目

　　财联社4月16日电，财联社记者向业内多方确认获悉，近期，关于对算力基础建设实施“窗口指导”的通知已下发，本周起多地将陆续下发关于开展算力摸底有关工作的通知。记者获得的地方发改委《关于开展算力摸底有关工作的通知》显示，摸底工作涉及已建、在建和拟建算力中心项目，摸底数据将作为国家算力资源统筹布局的重要依据。

　　新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2005527

　　（4）锂电池——显著延长下一代锂电池使用寿命科学家发现新方法

　　财联社4月17日电，我国科研团队发现，通过加热下一代锂电池的富锂锰基正极材料，可以帮助老化的富锂锰基电池恢复电压，让电池“返老还童”。这一发现为开发更智能、更耐用的下一代锂电池提供了全新思路。此项研究由中国科学院宁波材料技术与工程研究所团队完成，相关成果论文已在国际学术期刊《自然》在线发表。

　　新闻来源： https：//www.cls.cn/detail/2006349

　　（5）大模型——上海人工智能实验室开源多模态大模型书生·万象3.0

　　《科创板日报》17日讯，上海人工智能实验室（上海AI实验室）升级并开源了通用多模态大模型书生·万象3.0（InternVL3）。通过采用多模态预训练和后训练方法，InternVL3 多模态基础能力全面提升，在专家级基准测试、多模态性能全面测试中，10亿~780亿参数的全量级版本在开源模型中性能均位列第一。

　　新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2006722

　　（6）新能源汽车——商务部：开展“车路云一体化”应用试点推动智能网联汽车产业化发展

　　4月18日，商务部印发《关于加快推进服务业扩大开放综合试点工作方案》，其中提到，开展“车路云一体化”应用试点，推动相关基础设施规模化建设、智能网联汽车产业化发展。围绕智能网联新能源汽车、高端装备等重点产业，支持业态创新，发展维修、设计、研发、租赁等服务。发展新兴标的租赁业务，探索相关大型设备异地监管。

　　新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2008380

　　（7）装备制造——工信部计划出台机械、汽车、电子装备等行业新一轮稳增长方案以及数字化转型方案

　　财联社4月18日电，国新办举行经济数据例行新闻发布会，工业和信息化部运行监测协调局局长陶青介绍，一季度装备工业近7成的重点产品产量实现了增长，增长量达到69.2%，比去年同期扩大了16.7个百分点。下一步，工信部将出台机械、汽车、电子装备等三个行业新一轮的稳增长工作方案，推动重点行业技术改造和设备更新，从供需两侧协同发力，全方位扩大有效需求。深入实施“工业母机+”、“机器人+”、高端医疗装备等供需对接和推广应用行动，持续提升重点产业链供应链的韧性和安全水平。出台相关行业数字化转型实施方案。

　　新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2007964

　　（8）消费——商务部等9部门发文促进家政服务消费扩容升级

　　财联社4月18日电，商务部等9部门近日印发关于促进家政服务消费扩容升级的若干措施，4月18日对外发布。一系列举措围绕提升家政服务供给质量、促进家政服务便利消费、完善家政服务业支持政策、优化家政服务消费环境等4方面展开，促进家政服务消费扩容升级。其中，明确提出鼓励家政服务企业拓展专业深度保洁、室内空气治理、营养咨询等新兴服务领域，加强与装修、家居等行业跨界融合发展。以社区网点为依托，发掘“微需求”，提供“微服务”，满足消费者共享保洁、烹饪、接送等家政服务需求。引导家政服务企业和家政服务人员依法参加社会保险，推动符合条件的灵活就业家政服务人员在就业地参加社会保险。建立健全常态化、多元化家政服务纠纷调解机制，营造良好行业发展环境。

　　新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2007800

　　（9）首发经济——浙江拟开展“数字人民币+首发首店”场景试点

　　财联社4月17日电，浙江省商务厅等10部门印发《关于促进首发经济高质量发展的实施方案》。其中提到，到2027年，新品研发、生产、服务、发布、展示、推广、销售等首发经济体系基本健全，形成以创新为动力、产业升级为导向、融合多元消费场景的首发经济生态圈。全省引进各类首店2000家以上，高能级首店200家以上，其中全国级别及以上首店超20家，孵化浙江本土首发品牌50个以上，引进培育总部型企业20家以上，培育一批跨国公司和世界知名企业，举办新品首发首秀首展活动200场以上，推动首发经济产业规模大幅增长。另外，鼓励金融机构创新产品服务，满足首发经济项目融资和金融服务需求。深化消费金融创新，鼓励为首店品牌、首发产品消费提供优惠权益和增值服务，开展“数字人民币+首发首店”场景试点，促进首店场所支付便利化。

　　新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2000900

　　（10）房地产——房地产需求还需要释放需求空间尤其是好房子的市场需求空间还比较大

　　财联社4月16日电，国家统计局副局长盛来运4月16日在国新办发布会上说，一季度我国房地产市场形势明显好转，促进房地产止跌回稳的政策效果在持续显现。总体上看，当前房地产市场仍处在调整阶段，房地产需求还需要释放，中国的消费结构还处在升级过程中，城镇化还没完成，房地产市场的需求空间尤其是好房子的市场需求空间还比较大。

　　新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2005346

　　国外重要资讯与产业政策

　　（1）关税——特朗普称不希望关税继续上调

　　财联社4月18日电，美国总统特朗普当地时间周四（4月17日）表示，中美相互加征关税的局面有望迎来转机。“我不希望关税继续上调，因为当价格涨到某个程度，人们就不会再购买了，”特朗普在白宫对记者表示，“所以我可能不会进一步加税，甚至可能不想达到目前的征税水平。也许我会选择更低的税率，因为你希望人们继续消费，而在某个临界点，人们会停止购买。”

　　新闻来源： https：//www.cls.cn/detail/2008189

　　（2）人工智能——英伟达：正力争完全在美国生产人工智能超级计算机

　　财联社4月14日电，英伟达公告称，正与其制造合作伙伴共同设计并建造工厂，这将是其首次在美国本土全流程生产英伟达人工智能超级计算机。英伟达称，未来四年，通过与台积电、富士康、纬创、安靠、矽品精密的合作，英伟达计划在美国构建价值高达5000亿美元的AI基础设施体系。英伟达称，Blackwell芯片已在台积电位于美国亚利桑那州凤凰城的芯片工厂投入生产。英伟达正在得克萨斯州与富士康和纬创合作建设超级计算机制造工厂，分别位于休斯顿和达拉斯，预计这两家工厂的量产将在未来12-15个月内实现。

　　新闻来源： https：//www.cls.cn/detail/2003507

　　（3）人工智能——OpenAI发布新款AI模型o3和o4-mini

　　财联社4月17日电，OpenAI发布新款AI模型o3和o4-mini，模仿人类解决复杂编程和视觉任务的推理；发布开源AI agent CodeX CLI，用于帮助用户执行编程任务，从而改善市场竞争能力。

　　新闻来源： https：//www.cls.cn/detail/2006294

　　（4）人工智能——特朗普：将加快向英伟达发放研发AI超级计算机所有必要许可

　　财联社4月15日电，针对英伟达承诺斥资5000亿美元在美国独家研发AI超级计算机这一消息，美国总统特朗普在社交平台“真实社交”上发文表示，“这是一个激动人心的重大消息”，特朗普称，将加速办理所有必要的许可并尽快交付给英伟达。

　　新闻来源： https：//www.cls.cn/detail/2004711

　　（5）美国经济——鲍威尔：关税对美国通胀的影响可能会更持久

　　美联储主席鲍威尔再次强调，美联储将重点防范关税驱动的物价上涨演变为更持久的通胀热。这一表态强化了鲍威尔多次重点释出的信号，美联储官员并不急于调整基准政策利率。

　　新闻来源： https：//www.cls.cn/detail/2006346

　　（6）贸易——美国商务部启动对芯片、电子产品与药品进口调查

　　财联社4月15日电，美国商务部在两份公告通知中表示，已开始调查“半导体和半导体制造设备”以及“药品和药品成分，包括成品药”进口对美国国家安全的影响。商务部针对半导体的调查范围广泛，将评估传统芯片和尖端芯片的进口情况。根据政府公告，此次调查将涵盖所有半导体的进口，以及用于制造这些半导体的设备，还包括含有这些部件的电子产品。另一项针对药品的调查将涵盖所有药品进口，包括成品仿制药和原研药，以及用于生产这些药品的成分。调查人员还将审查关键药用成分的进口情况。

　　新闻来源： https：//www.cls.cn/detail/2003759

　　（7）美伊谈判——特朗普称伊朗拖延谈判进程

　　财联社4月15日电，美国总统特朗普14日说，伊朗正在拖延与美国的伊核问题谈判进程，可能面临美国的“严厉回应”。特朗普当天在白宫会见到访的萨尔瓦多总统布克尔时对记者说，伊朗已经“非常接近”拥有核武器，伊方“正在拖延时间”。他说，伊朗“必须放弃拥有核武器的想法”，否则其核设施可能面临美国的军事打击。伊朗与美国间接谈判12日在阿曼首都马斯喀特进行。这是自2018年5月特朗普在其第一任期内单方面退出伊核协议后，美伊之间的首次正式谈判。据报道，双方计划19日在意大利罗马举行第二轮会谈。

　　新闻来源： https：//www.cls.cn/detail/2003701

　　（8）人工智能——英伟达CEO说中国是非常重要的市场：希望继续与中国合作

　　财联社4月17日电，中国贸促会会长任鸿斌今天在北京与英伟达公司首席执行官黄仁勋举行会谈。这是黄仁勋时隔3个月再次到访北京。黄仁勋在会谈中表示，中国是英伟达非常重要的市场，希望将继续与中国合作。

　　新闻来源： https：//www.cls.cn/detail/2006945

　　（9）跨境支付——微信支付联手国际支付巨头Stripe加速国际化

　　《科创板日报》16日讯，全球支付服务与金融基础设施提供商Stripe今天宣布，与腾讯进步深化全球合作，在20个国家的Stripe Terminal正式接入微信支付。在澳大利亚、加拿大、法国、德国、意大利、新加坡、英国、美国等国家，由Stripe提供支持的企业不仅可以在线无缝接入微信支付，还可以通过Stripe Terminal实现线下收款。

　　新闻来源： https：//www.cls.cn/detail/2005442

　　（10）航天——马来西亚航空或购买中国商用飞机 C909、C919和C929都在评估

　　财联社4月18日电，中国与马来西亚17日发布联合声明，明确提到“支持马来西亚的航空公司引进和运营中国商用飞机”。据了解，声明中所指的中国商用飞机，主要指的是中国商飞公司（COMAC）生产的C909和C919飞机。目前C909支线客机已经出海三个东南亚国家，印尼、越南和老挝都有客户；C919干线飞机则在中国三大航服务于国内市场，最快2026年在海外取得突破。作为马来西亚最大的国营航空公司，马来西亚航空是否考虑购买中国商飞制造的C909和C919飞机，乃至正在研发中的C929飞机，成为焦点。

　　新闻来源： https：//www.cls.cn/detail/2008478

　　本周产业观察——研究称GPT-4.5大模型通过图灵测试

　　近日，来自加州大学圣迭戈分校的研究学者首次提供了人工系统（LLaMa-3.1-405B 和 GPT-4.5）通过标准三方图灵测试的实证证据。1）GPT-4.5 被判断为人类的比例高达 73%，显著高于真实人类参与者被选中的比例。2）LLaMa-3.1 在相同提示下被判断为人类的比例为 56%，与人类参与者没有显著差异。

　　本次测试选择了四种 AI 系统：GPT-4.5、LLaMa-3.1-405B、GPT-4o 和 ELIZA。其中，GPT-4.5 和 LLaMa-3.1 是基于大型语言模型的系统，而 GPT-4o 和 ELIZA 则作为基线模型。实现过程设计为每轮对话中，裁判与两个人类和一个 AI 系统进行对话，裁判需要判断哪一个是人类。实验共进行了 8 轮，每轮对话时间为 5 分钟。裁判在对话结束后给出判断，并说明理由。研究者记录了裁判的判断结果，并分析了 AI 系统的胜率。

　　在这两项研究中，GPT-4.5-PERSONA 的胜率为 73%（UCSD 本科生为 69%，Prolific 参与者为 76%）。LLAMA-PERSONA 的胜率为 56%（本科生：45%，Prolific：65%）。 GPT-4.5-NO-PERSONA 和 LLAMA-NO-PERSONA 的总体胜率分别为 36% 和 38%。基线模型 GPT-4o-NO-PERSONA 和 ELIZA 的胜率最低，分别为 21% 和 23%。

　　大语言模型展现出日益精湛的语言操控能力，在某些方面开始模仿、理解甚至创造出更贴近人类思维模式的语言表达方式，甚至超越了人类的平均水平。这样的语言操控能力让人工智能的角色定位也在悄然发生着根本性的转变。人工智能不再仅仅是执行指令的工具，而是开始显现出某种 “交互意识” 的雏形，预示着AI正朝着更自主、更主动、更具“存在感”的方向演进，能够进行更自然、更复杂、更富有人情味的对话交流。

　　GPT-4.1的推出和GPT-4.5的技术突破均为GPT-5的横空出世奠定基础。前段时候，首席执行官萨姆·奥特曼在X平台发文表示：“我们决定先推出o3和o4-mini版本，预计数周内发布，而GPT-5则要再等几个月。”奥特曼解释延期原因称：“我们有能力将GPT-5做得比最初设想更强大，但系统整合难度超出预期。同时我们需要确保具备足够的运算能力来应对预计将出现的空前需求。”

　　数据·估值——整体A股估值较上周上行

　　本周整体A股估值水平上行。截至4月18日收盘，万得全A指数PE（TTM）为14.6，处于历史估值水平（10年以来）的44.8%分位数。创业板指PE（TTM）下行0.7至27.7，处于历史估值水平的7.2%分位数。代表大盘股的沪深300指数PE（TTM）上行0.2至11.7，处于历史估值水平的46.7%分位数。代表中小盘股的中证500指数PE（TTM）与上周持平为21.4，处于历史估值水平的35.0%分位数。

　　在行业估值方面，本周指数估值多数上涨，其中，钢铁、传媒、环保估值涨幅居前，电子、社会服务、电力设备估值跌幅居前。钢铁指数估值上涨0.72至16.32，处于70.4%历史分位（近十年，下同）；传媒估值上涨0.69至26.64，处于43.2%历史分位；环保指数估值上涨0.76至18.39，处于28.5%历史分位；电子指数估值下跌0.61至42.86，处于63.4%历史分位；社会服务指数估值下跌1.54至32.49，处于27.7%历史分位；电力设备指数估值下跌0.54至23.30，处于15.8%历史分位。截至4月18日收盘，一级行业估值排名前五的行业分别是国防军工、计算机、电子、社会服务、美容护理。