人民币汇率走势再引热议，年内维稳信号依旧明显

　　12月12日官方中间价报7.1854，逆周期因子影子变量为-817点，维稳信号明显

　　人民币汇率走势再度引发关注。在政治局会议后，人民币短线走升至7.24，但在一系列消息扰动下，12月13日美元对离岸人民币一度逼近7.3。截至当周收盘，美元/离岸人民币报7.277，美元/在岸人民币报7.2756。

　　美国在2025年大概率将向多个国家加征关税，美联储降息预期的下降也导致强美元持续，这令亚洲货币承压，包括人民币。不过，接受第一财经采访的交易员和分析师表示，近期中间价被牢牢钉在7.2以下，这本身就释放了稳定信号。此外，分析师表示，近期有迹象显示，代理银行在买入短期美元/离岸人民币掉期，以提高做空离岸人民币的资金成本，这表明限制人民币贬值的意图。

　　当前，华尔街投行的普遍预测是，2024年年底前美元对人民币将稳定在7.3附近，2025年则取决于外部情况，共识预测目前落在7.4~7.6的区间。

　　近日，央行旗下《金融时报》表示，多位业内专家认为，目前美元下行的可能性正在增大，我国经济发展稳中向好，从内外部条件看，人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定具有坚实基础，年末随着企业结汇增多大概率将企稳走升。

　　中美利差迅速扩大

　　近期，人民币汇率的压力来自多方面，除了潜在的关税影响，中国降准降息预期攀升、美联储降息预期下降、中美利差扩大都构成影响。

　　高盛北亚及中国利率、外汇策略师孙璐在报告中提及，当前人民币对一篮子货币有所高估，虽然一系列刺激政策有助于稳定信心，但能否对冲美国政策的影响仍待观望。人民币对美元明年一季度将面临贬值压力，即在新一届美国政府上任和中国春节过后，一旦新任美国总统特朗普正式宣布加征关税，不排除中国央行可能允许人民币适度贬值，以部分抵消关税影响。从历史来看，美元/离岸人民币每次创新高大约都会比前一次高点高出2000点。

　　摩根士丹利美国公共政策团队认为，美国可能更倾向于分阶段对华加征关税，预计按贸易规模加权后的有效关税会在2025年年底上升至26%，2026年年底上升至36%。

　　就近期来看，其实内部因素对汇率的影响似乎更大。当前，美国10年期国债收益率突破4.4%，特朗普当选以来持续飙升，而中国10年期国债收益率报1.77%，过去两周不断创下新低。中美利差的幅度高达约270BP（基点），这是历史上较为罕见的。

　　非银同业活期存款利率被纳入自律管理，使得机构寻找替代投资品，导致各期限存单利率大幅下跌，抢存单大潮也带动整体债券收益率下行。12月9日，政治局会议首次提出“加强超常规逆周期调节”，14年后重提“实施适度宽松的货币政策”，债券收益率继续快速下行。

　　12月12日，中央经济工作会议要求，明年“要实施更加积极的财政政策，提高财政赤字率，增加发行超长期特别国债，增加地方政府专项债券发行使用”“要实施适度宽松的货币政策，适时降准降息，保持流动性充裕”。

　　在这一背景下，中美利差暂时难以大幅收窄。法国巴黎银行中国利率、外汇策略师王菊表示，这释放了降息信号，短期政策利率不排除朝着1%的方向发展，对于长端利率而言，例如10年期国债收益率，可能最终会达到接近1.5%的水平。

　　野村中国首席经济学家陆挺则称，鉴于对压缩银行利润空间的担忧，传统货币政策空间有限。他预计，2024年底前可能实施一次50BP的全面降准，2025年再实施两次50BP的降准。

　　汇率承压但具备基本稳定的基础

　　今年以来，亚洲货币普遍承压。日元一年以来对美元贬值幅度已超8%，欧元约4%，而人民币对美元的贬值幅度仅2%。事实上，人民币对一篮子货币仍处于高估的状态，CFETS一篮子货币指数报99.71，处于近年来的相对高位，年初仍低于98。

　　《金融时报》提及，人民币汇率保持基本稳定具有坚实基础。外汇市场韧性明显增强，年末企业结汇对人民币汇率形成支撑。经过多年发展，我国外汇市场参与主体更加成熟，风险中性理念明显增强，外贸企业外汇套保比例和跨境人民币结算比例上升，经营主体能够更理性地看待人民币汇率波动，外汇市场运行更有韧性。同时，年末是我国企业传统结汇旺季，过去五年12月份人民币对美元汇率总体都是升值的，不少专家认为今年年末结汇效应大概率仍会延续。据统计，前11个月，我国货物贸易顺差同比扩大了12.9%。

　　过去的经验也显示，央行既有维持汇率稳定的能力，而且近期一系列迹象也并未显示放任贬值的态度。华创证券的测算显示，12月12日官方中间价报7.1854，逆周期因子影子变量为-817点，维稳信号明显。自特朗普当选后的一周，中间价就开始发挥逆周期调节作用，且幅度从-200点扩大到了-800点附近。

　　未来，美联储政策变化仍值得关注。当前，市场聚焦12月19日的FOMC（联邦公开市场委员会）决议。最新数据显示，美国11月CPI升至2.7%，核心CPI维持在3.3%，均符合预期。数据公布后，利率市场隐含的12月降息概率接近100%，但并没有阻碍美元指数回升的势头。对2025年美联储降息的押注则已降至50BP附近，此前一度超出150BP。

　　关税变化仍待观望

　　关税的进展无疑是2025年的关键，各界也预计明年人民币等新兴市场货币可能有所走弱。

　　早在11月底，特朗普表示，将在上任后对墨西哥和加拿大加征25%的关税，并对中国加征10%的关税。这一度导致美元对加元跳升1%。

　　不过，中国企业当前已将供应链多元化，新出口目的地增加。研究显示，相比2017年，中国对美国出口的份额下降5.4%，对欧洲下降3.1%，对日本下降2.2%。相反，出口份额上升的经济体有俄罗斯（上升1.3%）、东盟（上升3.5%）、墨西哥（上升0.9%）。