周大福上半财年营利双降 砍下沉加盟店、提价转型高奢 市值年内蒸发超460亿港元

　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：木予

　　11月29日，梦金园如愿在港交所挂牌上市，发行价为每股12.00港元，首日高开高走，成交额一度达1.55亿港元，换手率高达47.1%。然而好景不长，12月3日至6日，公司股价便一路震荡下跌，截至发稿日收盘录得11.60港元/股，已然破发。

　　同样被资本市场“用脚投票”的黄金珠宝公司还有周大福。从2024年初至今，公司总市值已蒸发超460亿港元，最新股价仅为历史最高点的41.1%。近日，周大福发布2024/2025财年中期业绩报告，愁云惨淡的数据为不甚明朗的前景再次蒙上阴霾。

　　据财报披露，截至2024年9月30日止六个月内，周大福实现总营收394.08亿港元，同比缩水逾20%；归属公司股东应占溢利约25.30亿港元，较2023/2024财年同期几乎“腰斩”。中国内地、港澳及其他地区零售点营业额同比分别减少18.8%、27.9%，存货周转天数与2024财年末相比延长了整整171天。

　　内地市场同店销售销量三连降 近半年平均每周关闭17家门店

　　金价飙涨，金店遭殃。

　　尽管周大福强调2025上半财年营收、净利双降，主要是因为期内国际金价剧烈波动，以致重估黄金借贷合约产生亏损。但对比多项关键经营指标不难发现，在宏观经济不稳定和金价持续处于高位的双重夹击下，非必需消费品黄金珠宝卖不动是不争的事实。

　　结合往期财报数据来看，2021上半财年至2025上半财年，周大福在中国内地的营业额占比稳定在80%以上，为公司经营溢利贡献值接近90%，直营和加盟门店约占总门店数量98%。换而言之，内地是周大福的“主战场”。

　　而大本营连年失守，正是周大福业绩恶化的关键原因。报告期内，公司在中国内地的直营店同店销售额同比下降25.4%，同店销量则显著下降34.9%，两项指标自2023上半财年以来连续三年负增长，且降幅呈扩大趋势。加盟门店的表现也差强人意，2025上半财年同店销售额和销量分别减少19.6%、31.8%，销售额近三个财年已累计下跌25.8%。

　　细究同店销售产品结构，周大福在内地市场的黄金首饰及产品，虽然同店平均售价同比提升14.5%，但整体销量下降了35.3%。2025财年第一季度和第二季度，其同店销售额分别锐减27.9%、24.7%。毛利率更高、但保值率相对更低的珠宝镶嵌首饰，平均售价由8000港元涨至8900港元，销量却同样遭遇高双位数下滑34.4%，导致同期销售额大幅减少31.7%、27.6%。

　　销量、收入承重压，周大福不得不通过闭店断尾求生。

　　据中期财报显示，截至2024年9月30日，周大福内地零售点共计7205个，其中珠宝零售点为6968个，约占比96.7%。近半年内，公司在内地市场共关闭了405个珠宝零售点，约为2024财年关闭零售点总数的96.0%，平均每周至少关闭17家线下门店。报告期内，周大福内地珠宝零售点净减少了239个，这是自2015财年以来首次出现零售点净减少的情况。

　　若按城市来看，三线、四线及以下城市净减少的珠宝零售点合计130个，约占上半财年净关闭门店总数的54.5%；按运营模式来看，被裁撤的珠宝零售点中，约97.1%为加盟门店；按店铺类型来看，位于购物中心和百货公司之外的其他珠宝零售点位，缩减数量约占比53.9%。

　　对着老铺黄金抄作业 放弃下沉改走高端路线？

　　事实上，周大福并非是唯一一家业绩遇冷的黄金珠宝公司。

　　同在港股上市的六福集团2025上半财年总营收和净利润分别同比减少27.8%、53.9%。2024年1-6月，周生生两项指标亦分别较2023年同期下降13.0%、36.4%。梦金园虽然营收保持微弱增势7.1%，但净利润骤降54.5%，陷入增收不增利的窘境。只有老铺黄金在同行中一枝独秀，报告期内营收、净利润激增148.3%、198.8%，股价较发行价翻了近5倍。

　　老铺黄金之所以能逆势上扬，一定程度上得益于其高溢价、奢侈品的定位。据招股书显示，公司发展至今只有33家自营门店，主要开设在一线或新一线城市的SKP、万象城等高端商业中心，目标客户为购买力较强的高消费人群。2023年，老铺黄金定价在1万元以下的足金黄金产品和足金镶嵌产品收入仅分别占总收入1.9%、8.2%。所有产品“一口价”按件售卖，保证了公司毛利率长期超过40%。

　　相较之下，原本锚定中高端市场的周大福，为了在内地市场快速跑马圈地，2018-2019年高举高打地启动了“新城镇计划”。公司授权指定省级代理商按照统一管理制度和流程标准，向低线城市拓展加盟店，加速渠道下沉扩张，以拓展更广泛的消费群体。

　　2019-2023财年，周大福内地珠宝零售点（不包括店中店和店内专柜）平均增速达25%左右。其中，三线、四线及以下城市净新增零售点占比约在45%-50%之间，加盟模式净新增零售点约占90%。不过随着经济进入下行周期，普通消费者对于非必要支出更加谨慎，薄利多销的策略似乎进入瓶颈，难以继续推行。

　　2024财年，周大福在内地下沉市场开城拓店的速度明显放缓，三线、四线及以下城市净新增珠宝零售点31个，而2023财年同指标为709个。加盟零售点净新增122个，甚至不足2023财年同指标的9.0%。2025上半财年，公司更是大刀阔斧地砍掉了位于下沉市场非核心商圈的加盟门店，为后续品牌向上转型留出余地。

　　据中期财报披露，报告期内，周大福为VIP顾客策展多场专属的高级珠宝鉴赏会；推出标志性的周大福传福系列产品，平均单价基本都在万元以上，4月至9月零售值突破15亿港元；首家全新概念店在香港中环皇后大道开幕，并举行Rouge the City沉浸式展览。公开报道显示，2025年周大福还将在上海打造一间五层楼高的旗舰店，占地面积近750平方米。

　　如此种种，都是公司为品牌高端化做出的努力，但实际效果如何仍有待观察。中期业绩发布后，花旗银行、、招银国际、和摩根士丹利等多家券商投行纷纷下调周大福的目标股价至7-10港元区间。周大福自身也主动降低了对2025财年至2027财年的盈利预期，预计归母净利润将分别为66.85亿港元、72.33亿港元和79.91亿港元，增长乏力的局面或还将持续一段时间。