全球股市在2024年经历剧烈波动，2025年全球经济和资本市场又将面临哪些机遇和挑战？
近日，瑞银全球金融市场交易部主管贺立言（Neil Hosie）做客澎湃新闻高端财经对话节目《超级投资人》，对相关问题进行了解答。
去年以来，中国陆续推出了一揽子增量政策，“我认为中国市场在2024年重新吸引了全球的关注，唤醒了每个人对中国机遇的认识，此前市场已经沉寂了一段时间。刺激措施出台后，受到了投资者积极的反响。我们在股价表现和成交量中看到了这一点。预计整个2025年对中国市场都会有持续的兴趣。”贺立言表示，会密切关注进一步的刺激措施，特别是面向消费的财政政策，这可能有助于提振消费者和投资者的信心。
贺立言说，2025年A股有着最大的上行机会，这里有非常多估值很低但基本面很好的公司，投资者绝对不能忽视这一点。
对于美联储今年的政策走向，贺立言预期2025年全年会降息100个基点，下半年会有更多的宽松措施，今年晚些时候美元会走弱，这将有利于亚洲货币，进而有利于亚洲出口商的吸引力。
谈及美股，贺立言认为市场整体估值过高，“但人工智能的估值并不像人们想象的那么高，鉴于对2025年约25%的强劲盈利增长预测，预计未来一年科技行业将继续以收入为主导的反弹。”他进一步表示，鉴于科技公司近期盈利前景强劲，仍然看好人工智能主题，同时金融行业可能是采用人工智能节省成本最多的行业之一。
瑞银成立于1862年，距今已超过160年历史，总部位于瑞士苏黎世，并在全球超过50个市场设有分支机构，是领先的、真正全球性的财富管理机构，并在瑞士本地拥有顶尖的全能银行。瑞银同时提供多元化的资产管理解决方案以及专注的投资银行服务能力。收购瑞士信贷后，瑞银在2024年第三季度所管理的投资资产已达6.2万亿美元。
贺立言的职业生涯始于瑞银伦敦分部，之后移居香港，并在那里工作了23年。在再次加盟瑞银前，贺立言在瑞士信贷工作了六年。他在亚洲股票领域拥有超过20年的丰富经历，涵盖现金、销售、电子交易以及代理计划业务，以及整个地区的研究、银团、客户促进服务和风险管理等工作。
瑞银全球金融市场交易部主管贺立言（Neil Hosie）
以下是澎湃新闻记者与贺立言的对话内容（略有删节）：
澎湃新闻：回顾2024年的全球市场，发生了哪些令人印象深刻的事件？
贺立言：2024年对市场来说是重大的一年，发生了很多事件。如果要简化一下的话，可以归纳为波动性、交易量以及过渡期的情况。
我认为在2024年，我们所知道的关键事件之一是全球选举的数量，74个国家举行了选举，几乎世界上一半的选民都参加了投票。这在选举前引发了大量的关注，以及选举后的活动也引起了许多关注。
除美国外，我们还看到了印度、英国、墨西哥、南非等国家的选举。有很多不同的因素在起作用，这些选举的有趣之处还在于，在80%的情况下，现任执政者不再掌权，这是全球领导层发生的巨大变化。所以正如你所预料的那样，导致了巨大的波动和交易量。
对于美国来讲又是一个大年，去年科技行业表现依然强劲，主要由人工智能主导，我相信这将成为一个持续的话题。有趣的是，在过去一年中，标普500指数创下了50次新高，这种情况非常罕见。但与此同时，在选举后的亢奋气氛之后，也有一些回调的日子。我们也看见，道琼斯指数创下了自1974年以来最长的连续下跌天数。所以这种亢奋与回调，实际上是全球普遍存在的现象。
在亚洲，我认为在去年年初时，大多数外国投资者对日本市场和印度市场最感兴趣。我们在日本市场看到了很大的兴趣以及交易活动，交易量巨大，我们终于看到日经指数突破了40000点，这是自1980年以来未曾见过的。但去年8月出现了波动，单日下跌12.4%，显然对市场造成了巨大的冲击。
在印度，股票市场和期权市场都有巨大的交易量。在这一年中，一个显著特点是，可以看到印度NIFTY50指数突破26000点。
然后是中国市场，对中国来说，这是梦幻般的一年。我们也看到了中国香港和内地的市场表现，我们看到H股指数上涨了26%，自2017年以来首次超越标普500指数，巨大的交易量和预期以及情绪的转变。到了九月，很明显，刺激措施的宣布，我们看到投资者的兴趣回升，这也是我们非常兴奋来到这里的原因之一，希望能给我们的全球投资者，提供一些对中国市场未来一年的真实见解。
澎湃新闻：2024年12月美联储如期宣布再次降息，但暗示未来将减缓降息步伐。瑞银对此的观点是什么？这将如何影响亚太市场？
贺立言：去年12月的会议基调非常强硬，我认为从那时起，我们看到言论中一直持续的强硬立场。这同样受到美国一些数据的影响，我们在1月初看到了一个非常令人惊喜的就业数据，失业率低于预期。
对于瑞银来说，我们预期2025年全年会降息100个基点，这意味着10年期国债收益率将达到3.8%。不过我认为市场预期只有42个基点左右的降息，因此，瑞银预计下半年会有更多的宽松措施。如果真是这样，我们现在所看到的情况将发生逆转，即美元极其强劲。我们预计今年晚些时候美元会走弱，这将有利于亚洲货币，进而有利于亚洲出口商的吸引力。
所以我们希望这对整个亚洲市场来说，特别是今年下半年，应该是积极的。话虽如此，我们显然还是希望持续关注关于关税的言论，以及这一问题如何随着时间的发展而变化。
澎湃新闻：让我们来聊聊另一个历史性事件“特朗普2.0”，你认为这对于市场，特别是对新兴市场意味着什么？
贺立言：我认为“特朗普1.0”的剧本和“特朗普2.0”的剧本会完全不同，因为今天的市场和经济与2016年特朗普上一次当选时大不相同。美国国债水平也显然比当时高得多，这意味着长期利率将保持在较高水平，即使利率下降，长期利率也不会以同样的速度下降，所以资金成本会更高。很明显，现在的全球经济增长和全球贸易量都明显低于2016年，风险溢价实际上也已经降低，高收益利差为248个基点，而2016年时这个数字在509左右，动力非常不同。
现在我们需要关注在移民问题上会发生什么，有很多关于这个的讨论，还有大量讨论围绕全球关税，关注特朗普打算如何实施以及其方案是否务实。显然，在关税方面，任何过于激烈的做法都会引发美国的高通胀，对美国消费者来说也将非常昂贵，所以我们预计这会有所缓和。
此外，当谈到“特朗普2.0”时，我们在1月份已经体验过，需要分清他的言论和实际操作之间的区别。在1月的一天，我们一醒来就看到了头条新闻，特朗普发表关于巴拿马运河控制权的相关言论，甚至可能涉及加拿大和格陵兰岛，这时需要保持冷静的头脑，理解他所说的一些事情可能并不实际，可能不会明确地通过国会并付诸行动，这意味着你需要很好地了解事情发展的过程，以及什么可以做而什么不可以做。很显然，与券商机构密切合作，有助于获得关于实际情况的好建议。
这是挑战，也是机遇。我认为要记住，特朗普是一个商人，所以，尽管我们会预想他的总统任期将如何发展，我不认为这会是可预测的，所以我们需要为意想不到的事情做准备，但那也不一定是消极的。
澎湃新闻：你认为全球经济和股市还将面临哪些挑战和机遇，你最为看好哪些市场？
贺立言：显然，我们预计2025年的增长将会放缓，因此，我们将继续关注通货膨胀，以及关税及其影响。谈到增长率，我们预计2025年全球实际GDP将在3%左右，美国约为2%，欧洲略低于1%。当从瑞银的角度来看所青睐的市场时，我们实际在英国看到了一些增长机会，我们也看好一些新兴市场，当然包括中国，还有巴西和波兰。
当谈到具体的行业时，我们看好增长防御型板块，还有一些软件板块。在人工智能方面仍然很有建设性，相信这也是我们之后可以讨论的问题。
澎湃新闻：请谈一谈对于美股市场的看法，例如是否关注到一些风险，比较看好哪些板块？
贺立言：我们监测市场的泡沫信号，基本上会关注六个关键指标，当这些指标中的一些出现触发时，表明市场可能处于泡沫区域。目前在这六个因素中，有一个因素表示存在泡沫的可能性在指标附近，所以我们认为，美国出现泡沫的可能性实际上在35%左右，也就意味着市场整体估值过高。在2024年年初的时候，我们看到估值有所下降，但市盈率在2024年末仍保持在20%以上，现在下降了一点，而美国的10年和20年平均市盈率都明显低于这一水平。因此，就增长而言，处于后期阶段，必须密切关注所看到的估值是否合理。
对于这种增长中潜在的任何风险，正如我所说的，我们对来自人工智能的收入持乐观态度，但如果2025年不能盈利，那么这些股票中的一些绝对被高估了，我们必须修正。所以我认为这一切的重点在于对公司业绩的观察，以及市场如何适应。总体而言，美国市场已经得到了相当大的扩展，实际上有很多零售活动在一年中的不同时间点发生，我们已经看到了一些热门股票存在拥挤交易，公司本身以及零售利润水平也是危险的。
因此，虽然我们的整体意见是建设性的，对市场仍然非常乐观，但毫无疑问，我们必须密切关注美国市场的预警信号。这就是为什么我们在美国投资时，我们看好增长防御型板块，尤其喜欢那些防御性较高的选择。我们也看好金融股，原因之一是我们对新政府的期望，我们确实期待一些管制放松的政策。我认为在一定程度上，放松管制是一种自然的趋势，会随着时间的推移而推广到全球，这对整个金融行业来说将是非常有建设性的。此外显然，金融行业的工作量最大，在人工智能的采用方面，找到可以从该技术的良好利用中获得效率提升。
此外，我们也看好医疗设备行业，我认为很明显其估值并不过分，我们正在进入一个环境，在那里我们看到了重要性和增长潜力，所以它们将是我们投资的关键领域，要时刻关注收益。
澎湃新闻：与人工智能相关的公司股票多年来一直推动市场走高，这种趋势能持续吗？为什么？
贺立言：我认为这两年来，人工智能已经主导了市场走向，去年也是如此。我们看到几乎一半的收益都来自与人工智能相关的七大公司，尽管高估值显示出会有非常高的回报预期，当谈到人工智能时，瑞银实际上仍然保持建设性态度。重点是我们希望在今年看到相关收入，此前巨大的资本支出有望被营收抵消，因为实际上，我们终于开始看到人工智能的真正实际应用，所以预计其中一些公司的收益增幅有望达到25%。
当谈到人工智能时，关键点在于生产力，希望美国的生产力可以从目前1.5%的水平上升至2.5%左右，这最快可能在2028年实现。如果这真的发生了，那么很多人工智能股票的价格实际上是便宜的，而不是过于昂贵的。因此，关注所有这些实际应用显然是值得的。我认为我们正在看到这种情况发生，在软件编程领域有很多活动，带来了更高的生产力。很明显在电动汽车和自动驾驶汽车方面，实际应用和实际回报发生得更快，可能比预期的要快。
还有一些行业，特别是在金融领域，人工智能可以提高效率，这是一个巨大的应用机会，我们认为这将开始发挥作用。瑞银是全球最大的微软Copilot授权用户之一，我认为金融是一个可以合理应用人工智能的行业，因此，瑞银认为人工智能很有建设性，对其保持积极态度，但与此同时，如果出现任何阻碍增长的情况，我们必须密切关注监管，但整体仍然很有建设性。
澎湃新闻：日本的股市去年也表现非常亮眼，2025年表现会如何？
贺立言：日本市场的交易量回升以及投资者对日本的兴趣将会持续。不过相对于全球其他市场而言，日本是一个同等权重的市场。考虑到市场目前的估值水平，我们对年底的整体预测更为中性。但这肯定是一个非常活跃的市场，我们与我们的投资者保持密切联系。
澎湃新闻：你对今年中国的宏观经济发展有何看法？
贺立言：首先，我认为中国市场在2024年重新吸引了全球的关注，唤醒了每个人对中国机遇的认识，此前市场已经沉寂了一段时间。刺激措施出台后，受到了投资者积极的反响。我们在股价表现和成交量中看到了这一点。我们预计整个2025年对中国市场都会有持续的兴趣。
预计在3月举行的两会期间将获得有关增长计划的更清晰的轮廓，并可能获得有关进一步刺激措施的更多消息。所以，每个人都非常期待接下来会发生什么。到目前为止的措施非常有建设性，在某种程度上，房地产市场似乎已经稳定下来。同时，已经有措施试图提振国内消费者情绪。因此，我们希望有进一步的措施，尤其是在消费者信心方面。特别考虑到中国市场的低估值水平，这将是非常有趣的一年。
澎湃新闻：去年以来，中国陆续推出了一揽子增量政策，你认为政策“组合拳”将给2025年的中国经济和中国资产带来怎样的变化？
贺立言：我认为这是一个很好的延续。我们期待更多对股东有利的内容，可能会看到一些行业整合，期待进一步的国企改革，所有这些都有助于增加投资者的信心。当你看中国国内的储蓄时，储蓄率仍然非常高。在疫情期间，它一直非常高，以及在疫情之后，仍然保持高位。我认为，由于国内同行获得的实际利率回报如此之高，他们进入风险更高的市场的吸引力就较低了。当然我认为，如果对终端消费者有足够的刺激，这种情况是可以改变的。所以这一切都归结为信心。
我认为，国际投资者的信心，国内的信心，如果我们开始看到所有这些都发生变化，一些储蓄很有可能进入市场，而不是继续留在存款账户上。我们可以从外国投资者那里获得的资金流入量显然也会非常大。所以，我们正密切关注接下来会发生什么。我认为已经有好的迹象改变了人们对市场的兴趣，去年发放股息的公司数量比以往都多，这种情况还会继续。去年我们看到了比以往更多的股票回购，希望这种情况也能持续下去，所有这些都对股东有利。这就是为什么我们在中国召开大型会议的原因，是为了真正感受一下国际投资者的情绪以及接下来的发展。
澎湃新闻：对中国今年的股票市场怎么看？你更看好哪些投资主题与板块？
贺立言：我对中国股市持有谨慎乐观的态度。同样，从亚洲的角度来看，日本和印度的表现不错，非常活跃，回报率也很好。
直到去年9月份，我们才开始看到整个市场（对中国）出现了真正的兴趣，这主要体现在其自身以及良好回报上。在交易量上，我认为2024年第四季度是我们所见过的亚太区最高交易量。通常情况下，中国内地及香港市场的交易量占到60%左右，但在去年第四季度，这一比例接近80%。我们在中国看到了很多交易，因为流动性和波动性，这使它成为一个非常有吸引力的市场。
但我们现在希望看到的是真正的基本面投资。人们实际上是有长远眼光的，正如我说的，在估值如此缺乏挑战性的情况下，你看看中国和美国电动汽车公司的相对估值，中国的电动车公司可能拥有同样大的销售额，甚至可能有更高的增长率，但它的交易价格和美国公司的交易价格差9倍。所以我认为，市场情绪的转变越早出现，这种转变能够持续更长时间，就越有可能明显克服估值差异，这对中国市场来说将是非常有利的。
需要关注的主要投资主题和行业包括软件、医疗设备、输配电领域的公用事业和调味品。
澎湃新闻：展望2025年，A股市场和港股市场，你更青睐哪一个？
贺立言：那毫无疑问是A股市场。A股市场始终具有巨大的潜力，其广度、流动性和机遇都非常可观。我们在整个A股市场都有大规模的业务，特别是帮助客户参与互联互通。我从事中国交易已经很长时间了，在沪港通刚出现的时候，我还和上海证券交易所一起在美国进行过推广。
互联互通机制使得中国香港以及全球的投资者能够更便捷地投资A股。毫无疑问，A股有着最大的上行机会，这里有非常多估值很低但基本面很好的公司，我认为投资者绝对不能忽视这一点。
我们正在努力做的事情的一部分，就是确保投资者做好功课，更好地了解中国实际上处于行业领先地位、但估值并未反映这一点的领域。无论是在光伏行业，还是在其他一些有助于解决气候变化等重要问题的领域，中国都处于绝对前沿。尽管许多不同的地缘政治因素阻碍了其中一些公司的发展，但技术实力摆在那里，所以未来仍有大量机会。
澎湃新闻：根据你之前的观察，目前全球投资者对中国市场的看法如何？去年“924”行情之后，他们的情绪有什么变化？
贺立言：正如我所说，整个（中国）市场的交易量总体上有所回升，就我们而言，瑞银的离岸交易业务也有了一个非常巨大的增长。
（全球投资者）目前存在一定程度的怀疑态度，即刺激措施是否能够持续。但在我看来，人们也明白，对于如此大规模、经过深思熟虑的一揽子刺激措施，不可能一蹴而就。相反，随着时间的推移，会逐步分阶段推出。所以我确实认为并且满怀希望，在3月份我们会听到更多相关消息，因为我担心如果3月份没有更多实际行动，投资者的兴趣可能会再次减弱。
我认为有很多（全球）投资者（对中国市场）非常感兴趣，他们在做研究、学习、交易，并且意识到由于交易量和波动性，这里存在更大的机会。但我们确实需要看到国内市场情绪改善，这样才能让所有人都真正感兴趣。
澎湃新闻：接下来中国股票市场还有哪些变量需要投资者特别关注？
贺立言：毫无疑问，（中国的）刺激措施将是今年最大的驱动因素。我认为我们都在期待一系列高质量的措施，包括货币刺激和财政刺激等。再次强调，提升消费者信心是关键。如果没有做到这一点，我会有点担忧。
显然，全球都在关注关税问题及其发展态势，所以这显然也值得关注。同样，这里也存在气候因素的影响，对吧？今年年初美国发生了严重的火灾，有大量数据表明自工业时代以来气温一直在上升。所以我认为，我们还需要非常有意识地观察，当发生意外事件时，这对市场可能意味着什么，宏观之外的事情也可能会影响全球市场。
澎湃新闻：在2025年，投资者应该如何配置不同的资产类别，比如股票、房地产、黄金和债券呢？
贺立言：瑞银一直建议采取平衡的投资方法。我本人的业务背景是股票投资，我最关心的是确保人们的股票市场投资。
但是，当进入一个我们预期会有波动和通胀的年份，并且预期利率实际上会有一定程度的波动且最终利率总体上会下降时，你显然也必须关注债券市场并积极参与。
我认为我们需要保持一个相当平衡的投资组合。
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